[ 張鳴 ]——(2015-2-11) / 已閱14732次
我國資產證券化相關問題研究
作者：張鳴，江蘇省南京市南京公證處 公證員
摘要：資產證券化憑借其在加強基礎資產流動性、改善資本結構、降低企業(yè)融資成本、分散信貸風險等方面的獨特作用，已經成為國際金融領域主流的融資方式。對我國而言，傳統(tǒng)的融資機制已經遠遠不能適應當前經濟發(fā)展的需求，而要解決當前融資難、融資貴的問題，盤活存量資產、增強資產流動性，讓經營性資產真正動起來是首要的一環(huán)，而資產證券化是實現(xiàn)這一環(huán)節(jié)的最佳途徑。目前，我國的資產證券化正處于起步階段，很多問題還有待明確和實踐的檢驗，建立科學完善的資產證券化法律體系、明確相關法律關系和問題顯得十分必要。為此，本文對資產證券化過程中的相關問題做些粗淺的分析，以期對我國資產證券化的健康發(fā)展起到積極的作用。
關鍵詞：資產證券化 債權轉讓 資產信用 風險隔離
一、引 言
自美國投資銀行家Lewis Rainier在1977年首次使用“資產證券化”概念至今的三十多年中，資產證券化模式憑借其在加強基礎資產流動性、改善資本結構、降低企業(yè)融資成本、分散信貸風險等方面的獨特作用，已經成為國際金融領域主流的融資方式。對我國而言，傳統(tǒng)的融資機制已經遠遠不能適應當前經濟發(fā)展的需求，而要解決當前融資難、融資貴的問題，盤活存量資產、增強資產流動性，讓經營性的資產真正動起來是首要的一環(huán)，而資產證券化是實現(xiàn)這一環(huán)節(jié)的最佳途徑。通過資產證券化的處理，資產實體被契約化為一份份可供出售的標準化單位，不易流動的資產被轉化為高流動性的交易型資產，從而大幅提高資源的利用效率，最大程度的釋放沉淀資本的經濟潛能，緩釋長期金融活動所積累的信用風險，從而真正落實中央政府“用好增量、盤活存量”的經濟發(fā)展思路。目前，我國的資產證券化正處于起步階段，很多問題還有待明確和實踐的檢驗，建立科學完善的資產證券化法律體系、明確相關法律關系和問題顯得十分必要。為此，本文對資產證券化過程中的相關問題做些粗淺的分析，以期對我國資產證券化的健康發(fā)展起到積極的作用。
二、資產證券化基本原理和特征
資產證券化的主流定義是指，對于缺乏流動性但可以在未來產生穩(wěn)定、持續(xù)和可預期現(xiàn)金流的資產，通過對資產進行法律關系重構、交易模式設計、風險隔離、價值發(fā)現(xiàn)和信用增級和收益服務等一系列處理后，使其收益份額化、標準化和可交易化，并據此發(fā)行可供資本市場投資的證券，并以該資產所產生的現(xiàn)金流償付證券本金和收益的融資安排。在資產證券化的眼中，只看重資產和未來收益，而不用去管資產現(xiàn)在究竟是誰的，只要是具有在未來穩(wěn)定現(xiàn)金流產出的資產，都可以通過風險隔離處理和證券化操作，使其脫離原始權利人而獨立存在，不受原始權利人自身的風險因素影響，在資產支持證券運作期間以其現(xiàn)金流負擔和償付證券本金和收益。資產證券化的實質是通過一系列的法律關系處理和交易結構設計，幫助原始權利人將沉淀在基礎資產中的長期經濟價值一次性釋放，將固定的資產以現(xiàn)金的方式流動起來，增強資產的使用效率和周轉率，間接地創(chuàng)造更大的經濟價值，幫助融資方實現(xiàn)自我造血的功能。同時，將傳統(tǒng)的對融資方的信用融資管理模式轉換成為對資產信用的管理，利用市場機制和投資者的風險承擔能力承接和緩釋資產的信用風險，促進資產融資的良性循環(huán)。
可以說，資產證券化是將對資產的信用管理與證券的流通屬性完美結合的典范，資產證券化技術巧妙的將原本對融資方復雜的信用管理轉換為對基礎資產簡單的信用管理，提前鎖定和標準化未來的風險形態(tài)，改善作為衡量流動性風險敞口的融資缺口，降低非標因素的風險成本提高融資效率和成功率，并充分利用資本市場機制和投資者的風險嗜好和承受能力將資產的收益與風險進行分離與重組，不僅將那些缺乏流動性的資產轉化為具有風險隔離效果、自身擔保屬性、獨立存在能力和穩(wěn)定收益產生的資金源，而且實現(xiàn)了沉淀資產的激活和潛在商業(yè)風險的緩釋。資產證券作為創(chuàng)新的金融工具較之傳統(tǒng)的融資手段有以下顯著的特點。
第一、證券化是圍繞基礎資產的收益品質展開的，立足于將對融資方的信用管理轉為對基礎資產信用的管控。具體來說：
1、資產證券化是對傳統(tǒng)企業(yè)信用融資的創(chuàng)新，實現(xiàn)了企業(yè)信用基礎向資產信用基礎的轉化。傳統(tǒng)的企業(yè)信用融資模式中，出資方在融資前需要考慮的是融資企業(yè)的整體信用品質和經營運作情況，需要了解涉及企業(yè)各商業(yè)環(huán)節(jié)的信用狀況和營業(yè)水平，實施成本過高，操作起來費時費力十分繁瑣和龐雜。而在資產證券化融資中，由于風險隔離和資產獨立的實現(xiàn)，出資方只需要考慮基礎資產的信用品質和收益水平即可，不再需要去考慮企業(yè)的信用或經營狀況，極大地降低了投資風險和操作強度。通過資產證券化的處理，融資信用已經轉變成為資產信用，并通過基礎資產的獨立、安全、風險隔離、現(xiàn)金流產出以及信用增級等措施得以體現(xiàn)。證券化的過程將基礎資產原本相對封閉、靜態(tài)的信用價值激活并轉變成流動性高、可在資本市場上快速交易的證券產品，不僅提高了資產利用率更是降低了企業(yè)融資成本。
2、資產證券化一定程度上降低了投融資過程中信息不對稱帶來的風險和成本。金融交易市場中客觀存在的信息不對稱意味著投資方、融資方所占有的信息是不一致的，融資方所具有的先天信息優(yōu)勢容易導致資產估值失真，影響投資實現(xiàn)。而資產證券化時，基礎資產需要從融資方處完全剝離，并需要經過第三方機構評估、審計、估值，這都有助于發(fā)現(xiàn)和展現(xiàn)基礎資產的公允價值，為投資者正確判斷投資策略提供保障。在進行信用評級時，考察的對象僅僅是基礎資產本身的質量，評判的因素只針對資產品質、其產生的現(xiàn)金流狀況以及整個證券化交易結構的安全性和合法性，不受發(fā)起人因素干擾，可以更加準確和客觀。在進行信用增級時，增信的對象是原始權益人的債務風險被徹底剝離之后基礎資產，并以基礎資產未來的安全性和收益穩(wěn)定性作為增信內容。
3、資產證券化打通了傳統(tǒng)的中介信用和市場信用之間的通道。傳統(tǒng)的融資主要是間接融資，需要通過銀行等作為媒介溝通投融資雙方，中間環(huán)節(jié)的增加不僅導致融資成本的增加、融資周期的延長更會帶來道德風險等問題。尤其在主流的銀行信用中介模式中，銀行承擔了四項基本功能，即貸款發(fā)起功能、融資功能、伴隨服務功能和過程監(jiān)督功能，銀行中介的平臺和功能本身所存在的風險會疊加入融資過程，而且整個運轉過程并非處處都是閉環(huán)運轉，容易受到外部的因素的干擾，更進一步增加了出險的概率。而資產證券化是一種直接融資，發(fā)起人只承擔證券化發(fā)起、轉讓資產和服務三項基本功能，并且發(fā)起人可以將服務功能轉讓給第三方實施，從而使證券化融資只保留兩個基本職能，在保證融資服務運轉的同時最大程度的減少了中間環(huán)節(jié)和外來因素干擾，實現(xiàn)了通過充分的專業(yè)化分工來提高信用中介效率和降低信用風險的目的。
第二、資產證券化是將基礎資產的收益與風險分離后利用市場機制進行重新匹配的過程，可以有效的緩釋金融風險，維護金融系統(tǒng)的長期健康和穩(wěn)定。具體來說：
1、基礎資產的穩(wěn)定現(xiàn)金流產出是依靠其對外所享有的穩(wěn)定的、連續(xù)的、長期的要求相對方給付現(xiàn)金的債權或收益權能，但是金融風險的長期存在和積累卻也帶來巨大的潛在負面影響。按照經濟學中的風險收益均衡原理，在充分發(fā)育的市場經濟環(huán)境中，收益與風險是具有對稱性的，收益水平和承擔風險的概率是成正比的，也就是說基礎資產的所有者在持續(xù)獲得現(xiàn)金流收益的同時也將同步承擔了相當概率的債權或收益權能無法實現(xiàn)的風險，而且風險具有傳導效應，會自發(fā)的將風險因素傳導至臨近領域，如果債權或收益權能的規(guī)模較小，那么可能出現(xiàn)問題的概率較小問題的嚴重性也還不明顯，但是對于如銀行信貸這樣規(guī)模巨大并不斷擴張的債權而言，一旦經濟走勢呈下態(tài)勢或產生回落波動，將可能出現(xiàn)大面積的支付困難，在大數(shù)定律的作用下，銀行不良貸款就會大量出現(xiàn)，銀行體系乃至整個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定必將受到嚴重威脅。同時，金融風險又可能引發(fā)政府的財政風險，由于金融在國家經濟中舉足輕重的地位，金融風險一旦出現(xiàn)，政府財政必然最后兜底，從而造成金融風險與財政風險的相互傳導、彼此加劇，形成以償債危機為導火線的財政危機。所以，不斷積累的風險壓力和出險事件是資產所有者和政府不想也不能承受的，必須要找到一種合適的方法能夠長期、有效的給予降壓和緩和。
2、資產證券化給了基礎資產所有者一次重新選擇收益和風險的機會�；A資產所有者通過證券化基礎資產來發(fā)行固定收益型證券產品，在一次性獲取全部未來可期待收益的同時全部的金融風險也都隨著基礎資產的轉移一并被分離出去，實現(xiàn)了收益和風險的分離，當然，同時也需要將分離出去的風險所對等的收益讓渡給市場主體。在這一資源分配和交易過程中，資源的風險價值實現(xiàn)了在不同風險嗜好交易主體之間的自動匹配，資源配置的效率得以提高，更為重要的是長期積累的金融風險被有效的從原權利人處轉移給投資市場，在由投資者共同分擔和緩釋的過程中，原本集中在小范圍內的風險沖擊波被通過市場機制有效的動態(tài)緩沖吸收，市場的風險定價和承擔機制對金融穩(wěn)定起到了很好的保護作用。以銀行信貸資產證券化為例，銀行通過證券化信貸資產并出售給市場中的投資者，不僅可以將積累的信貸沉淀資金變現(xiàn)流動，加快銀行信貸資產周轉率、改善資本充足率，更重要的是將信貸資產中存在的違約等信用風險一并轉移給投資者，讓市場來緩釋違約風險壓力和波動，當然銀行也必須把相應的收益權讓渡給投資主體享受，實現(xiàn)收益和風險的分離和重新匹配。所以，從經濟學意義來說，資產證券化可以視為一次“帕雷托改進”的過程，是在不損害交易對手的情況下實現(xiàn)自身利益的最大化，也實現(xiàn)了多方盈利。
第三、在國際主流的資產證券化過程中，通常都包括以下六個步驟。具體來說：
1、資產原始所有人作為發(fā)起人選擇合適的SPV（special purpose vehicle，即特殊目的載體）作為證券化的載體。SPV雖說是為了實現(xiàn)證券化這一特定目的而存在，本身并不承擔盈利之功能，但它卻負擔了保障基礎資產風險隔離、負責發(fā)行資產支持證券等關鍵環(huán)節(jié)順利實現(xiàn)的特殊使命。在整個證券化過程中，SPV起到了承上啟下的作用，所謂承上，需要其與原始權利人完成資產交割和風險隔離等一系列手續(xù)；所謂啟下，需要其負責對外發(fā)行證券，牽頭售后的收益服務事宜。所以毫不夸張地說，SPV的合理選擇是整個資產證券化運作成敗的關鍵，而根據央行等五部委2014年4月發(fā)布的《關于規(guī)范金融機構同業(yè)業(yè)務的通知》，特定目的載體包括但不限于商業(yè)銀行理財產品、信托投資計劃、證券投資基金、證券公司資產管理計劃、基金管理公司及子公司資產管理計劃、保險業(yè)資產管理機構資產管理產品等。
2、資產證券化參與各方遵循法律法規(guī)的要求，互相配合完整對擬證券化資產從原始權利人處向SPV的真實轉移。在資產轉移過程中，各方將會實施一攬子的法律手續(xù)，從法律角度和事實層面確保擬證券化的資產全部無瑕疵的轉移給SPV所有，實現(xiàn)資產與原始權利人之間的徹底切割。而從轉移手續(xù)完成的那一刻起，基礎資產就不再屬于原權利人所有，其經營、債務和破產風險也不再會傳導至基礎資產，之后由SPV利用風險隔離功能保護基礎資產的安全，進而維護投資者利益。其中，轉移的方式既可以是以市場對價的方式“真實出售”也可以利用信托以信托財產轉移建立信托關系的方式實現(xiàn)。當然，基礎資產為債權時，其轉讓應當按照《合同法》規(guī)定及時通知原始債務人，以防止程序瑕疵影響證券化的進程和效率。
3、由SPV主導將資產進行證券化處理，通過將基礎資產契約化和標準化，將收益和風險分離重組后形成可交易單位，組成結構化的證券產品，以支持發(fā)行可投資的證券。在契約化和標準化時，每一份可交易單元的權利義務和收益水平均相同；在結構化處理中，設置優(yōu)先級和劣后級的收益產品，根據風險的不同，對應不同的權利義務和收益水平。同時，為防止在證券化過程中SPV身份和性質變化導致的投資風險和道德風險，引入對SPV本身獨立性和風險隔離作用的監(jiān)督機制，在國內主要是以防止實質性合并（即合并發(fā)起人和SPV的資產和債務）和限定SPV的業(yè)務范圍（即其不得經營與資產支持證券無關的其它業(yè)務）等，通過設置特別的防范規(guī)定和第三方監(jiān)督手段，確保SPV本身不會出現(xiàn)獨立性喪失或風險隔離作用失效的情況，保障證券化資產在運行期間能夠始終受到獨立的SPV風險隔離機制的保護。
4、對基礎資產實施信用增級措施。為強化基礎資產現(xiàn)金流產出能力和確保對風險事件的抵御能力，同時也為吸引投資者并降低融資成本，必須對資產證券化產品進行信用增級，以提高所發(fā)行證券的信用級別。信用增級可以使資產支持證券在信用質量、償付時間性與確定性等方面提供更優(yōu)的性價比，滿足對產品安全性和穩(wěn)定的需要，增強市場信心，吸引更多的投資者，同時滿足發(fā)行人在會計、監(jiān)管和融資目標方面的需求。信用增級分為內部和外部兩類，如內部信用增級的方式有：結構化處理、建立利差賬戶、開立信用證、進行超額抵押等。外部信用增級主要通過第三方提供擔保和收購承諾來實現(xiàn)。通過信用增級可以在證券出現(xiàn)違約時為投資者提供及時的補償，化解兌付風險。
5、對基礎資產實施信用評級措施。信息不對稱是導致投資風險產生的重要原因，而對大多數(shù)投資者而言，受限于自身獲取信息的手段和分析能力，對復雜的證券化產品很難判斷優(yōu)劣和風險。所以，有效的解決信息不對稱問題是成功管控信用風險的基礎，必須要利用專業(yè)的信用評級機構對產品進行信用和投資風險評級。信用評級機構通過審查各種合同和文件的合法性及有效性，給出評級結果，信用等級越高，表明證券的風險越低，從而使發(fā)行證券籌集資金的成本越低。在證券化產品完成信用增級之后，將由獨立專業(yè)的評級機構對產品的信用水平和風險度進行正式的發(fā)行評級，并向投資者公布最終評級結果，幫助投資者正確的認識風險水平和收益率。
6、牽頭證券的發(fā)行和售后服務。資產證券化的復雜性和SPV的特性決定其不可能單獨承擔起全部證券發(fā)行和售后服務工作。所以，為了確保SPV在整個證券化過程中的中立地位和風險隔離效果，對于證券發(fā)行和售后服務工作有必要引入專門的第三方機構來與SPV共同完成。在證券發(fā)行階段，比較成熟的做法是引入投資銀行承擔融資顧問和證券承銷職能，利用投行在資產價值發(fā)現(xiàn)和證券承銷方面的專業(yè)能力和營銷人脈，可以在最短的時間內以最公允的價格向合格投資者推廣和發(fā)行資產支持證券，減少發(fā)行時間降低發(fā)行風險和成本。在售后服務階段，由商業(yè)銀行負責監(jiān)視基礎資產形成的資產池的運營狀況，對資產及其所產生的現(xiàn)金流量進行監(jiān)督和保管，收取資產產生的現(xiàn)金流向投資者兌付本金和收益，并可以根據授權配合SPV對那些逾期欠賬進行催收，確保資金及時、足額到位。通過第三方的參與，可以有效的對SPV進行支持和適當?shù)闹坪狻?br>
三、國內資產證券化法律體系現(xiàn)狀
涉及資產證券方面的法律主要包括：《信托法》、《證券法》、《商業(yè)銀行法》、《合同法》、《物權法》、《擔保法》、《破產法》、《稅法》及其配套的行政法規(guī)、部門規(guī)章和規(guī)范性文件，但相關條款散落在各部門法中既不完善且不成體系，而統(tǒng)一的專門關于資產證券化的法律尚屬空白。2005年中國人民銀行、銀監(jiān)會共同發(fā)布的《信貸資產證券化試點管理辦法》標志著我國首部專門規(guī)范信貸資產證券化的規(guī)章級立法出臺。隨后，為保證和配合信貸資產支持證券試點的順利進行，《金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法》、《資產支持證券信息披露規(guī)則》、《關于信貸資產證券化有關稅收政策問題的通知》也陸續(xù)頒布實施，并與《信貸資產證券化試點管理辦法》共同組成了規(guī)范信貸資產證券化的部門規(guī)章體系，這在一定程度上緩解了證券化實踐中無法可依的尷尬，彌補了國內信貸資產證券化立法的缺失。
但是，資產證券化業(yè)務作為融合多項金融制度優(yōu)勢的全新模式，其跨領域和創(chuàng)新性特征不僅使其難以在現(xiàn)有的某一單獨的金融法律制度下獲得健康持續(xù)的發(fā)展，更存在與現(xiàn)有的金融分業(yè)經營管理體制相沖突的問題。所以，僅憑上述散落的法律條款和層級較低的部門規(guī)章很難跨際協(xié)調制度沖突，無法為資產證券化業(yè)務創(chuàng)造足夠平穩(wěn)的發(fā)展空間。比如說，如果以殼公司的形式構建SPV時，在資產證券化進入到發(fā)行證券環(huán)節(jié)時，按照現(xiàn)行的《公司法》，公司發(fā)行債券是有很嚴格的條件限制的，而 SPV 的設置目的使其公司凈資產很難在不增加成本的情況下滿足規(guī)定條件，《公司法》的發(fā)債標準對于SPV能否豁免？公司型SPV 也無法滿足《公司法》規(guī)定的公積金和公益金等相關會計制度，如何處理？同時，資產證券化的現(xiàn)金流收益是否征收所得稅，資產轉讓是否征收營業(yè)稅和印花稅？諸如此類的資產證券化的基礎性問題均未能給予明確的回答。而且上述部門規(guī)章體系和規(guī)定整體較為原則和“粗線條”，實際效果差強人意。我國金融監(jiān)管模式實行的是分業(yè)監(jiān)管、分工合作的制度，形成“一行三會”分業(yè)監(jiān)管的格局，分業(yè)監(jiān)管模式雖然有利于減少金融系統(tǒng)風險，卻也大大阻礙了資產證券化業(yè)務的發(fā)展進程。現(xiàn)實中，一方面，資產證券化業(yè)務的復雜性和多元性使得業(yè)務參與方幾乎囊括銀行、信托、證券、基金、保險、結算、評級、擔保等所有金融機構，其產品的創(chuàng)設、審批、發(fā)行、交易、監(jiān)管等環(huán)節(jié)也分別涉及“一行三會”的職權領域，再加上交易市場中各商事環(huán)境變量之間又不時相互發(fā)生作用產生跨行業(yè)的衍生結果，迫切需要強有力的權威部門一錘定音；另一方面，多頭監(jiān)管導致各部門在業(yè)務推動和監(jiān)管同步方面步調不一，無法做到及時響應、協(xié)調通暢、步調一致，工作效率低下、監(jiān)管成本上升、責任劃分不清等弊端限制資產證券化的發(fā)展速度與規(guī)模。
令人欣慰的是，國務院《關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》及國務院辦公廳《關于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問題的指導意見》中均明確提出要大力推進資產證券化發(fā)展。目前，證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會都在大力推進資產證券化進程。證監(jiān)會方面，隨著《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業(yè)務管理規(guī)定》及配套的《信息披露指引》、《盡職調查工作指引》的發(fā)布，券商系的資產證券化政策進一步落實。銀監(jiān)會方面，新修訂的《金融租賃公司管理辦法》允許經營狀況良好、符合條件的金融租賃公司開展資產證券化業(yè)務，與此同時，新出臺《關于信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》，將信貸資產證券化監(jiān)管由審批制改為備案制，預示著信貸資產證券化開始走上常規(guī)發(fā)展之路。保監(jiān)會方面，發(fā)布了《項目資產支持計劃試點業(yè)務監(jiān)管口徑》文件，作為業(yè)務監(jiān)管函件，對于項目資產支持計劃試點業(yè)務做出了相應的監(jiān)管規(guī)定，該文件明確規(guī)定了保險資產管理可作為資產證券化發(fā)行人及項目資產支持計劃受托人的監(jiān)管口徑，其一定程度上賦予了項目資產支持計劃的風險隔離功能，使其擁有了特殊目的載體屬性，表明保險版資產證券化序幕正式拉開。
伴隨著金融業(yè)混業(yè)經營時代的來臨以及我國資本市場的逐步完善，改變政府金融機構現(xiàn)行的監(jiān)管模式成為不可回避的核心問題。而從長遠來看，由全國人大對資產證券化進行專門立法，并組建功能型統(tǒng)一的金融監(jiān)管部門來綜合負責資產證券化業(yè)務乃是必由之路。當然，國家層面的立法和機構職能整合不是一蹴而就的，這需要科學的統(tǒng)籌安排，絕不是一時半會可以完成的。
四、債權轉移后抵押權轉移生效問題
有觀點認為，信貸債權轉讓給受讓人并通知債務人后，為債權提供擔保的抵押權（本文指不動產上的抵押權）并不能自動轉讓，受讓人需要辦理抵押變更登記后才能獲得抵押權轉移的效力，并列舉了《物權法》第一百八十七條、《城市房地產抵押管理辦法》第三十七條、《土地登記辦法》第四十四條作為立論的依據。對此觀點，本文認為，依據我國《合同法》、《物權法》相關條文結合法理和司法實踐可以得出：主債權轉讓時，如當事人間沒有相反的約定，抵押權自動隨主債權一并轉讓，并自通知債務人時起對其發(fā)生法律效力。債權受讓人在取得主債權的同時可以直接成為抵押權人，辦理抵押變更登記并不是抵押權轉移的生效要件，而應是權利完善的功能和對抗效力。具體來說：
第一、我國《合同法》、《物權法》中均有關于抵押權隨債權轉移的明確規(guī)定�！逗贤ā返诎耸粭l規(guī)定：“債權人轉讓權利的，受讓人取得與債權有關的從權利，但該從權利專屬于債權人自身的除外”�！段餀喾ā返谝话倬攀䲢l規(guī)定：“抵押權不得與債權分離而單獨轉讓或者作為其他債權的擔保；債權轉讓的，擔保該債權的抵押權一并轉讓，但法律另有規(guī)定或者當事人另有約定的除外”。以上兩部法律的相關條文對于作為從權利的抵押權何時隨主債權轉移規(guī)定的很明確，我們至少可以得到這樣的結論，除了法律另有規(guī)定、當事人另有約定或從權利專屬于債權人自身以外，原債權人轉讓債權后，擔保該債權的抵押權一并實現(xiàn)轉讓，受讓人在取得主債權的同時可以直接取得抵押權的核心效力，法律并未有受讓人在取得債權后還需要對抵押權辦理變更登記才能獲得抵押權效力。
從立法邏輯和技術上講，對于抵押權轉移何時生效這種直接影響民事權利效果和交易安全的實質性條款，如果立法機關認為應當以辦理變更登記作為抵押權轉移生效的要件，那么應該會在上述法律條文中單列一款或是采取“但書”的形式來予以明確，而事實上并未有如此的規(guī)定。至于《城市房地產抵押管理辦法》和《土地登記辦法》的規(guī)定，因兩部《辦法》都屬于效力位階低于法律部門規(guī)章，無權對抵押的民事權利構造進行重定義，更何況部門規(guī)章要求變更登記的出發(fā)點也是為了行政管理的需要，提高工作效率的考慮，并非對實行民事權利的干預。最后，值得一提的是，作為大陸法系債法代表的德國民法典和與祖國大陸具有共同法律淵源的我國臺灣地區(qū)民法中也都有“讓與債權時該債權之擔保及其他從屬之權利，隨同移轉于受讓人”的規(guī)定，亦可為之佐證。
第二、抵押權隨債權一并轉移是否真的與物權登記公示原則沖突。我國《物權法》第九條：“不動產物權的設立、變更、轉讓和消滅，經依法登記，發(fā)生效力；未經登記，不發(fā)生效力，但法律另有規(guī)定的除外。”單從字面上理解，抵押權（這里指不動產抵押權）作為擔保物權的一種是應當遵循物權登記原則，否則會導致抵押權的轉讓無效。但是，細細分析后本文認為其實抵押權隨主債權一并轉移正是符合物權登記原則的。
《合同法》已經明確主債權轉讓時從權利抵押權一并轉移，《合同法》中的規(guī)定作為涉及物權的特別規(guī)則，應當優(yōu)先適用。同時，登記公示原則的本質是為了“鼓勵資產流轉，提高配置效率，維護交易安全”，所以只要符合該本質特征的活動都應被視為符合公示原則。抵押權擔保的對象是債權而非債權人，抵押權隨債權一并轉移并非是為全新的債務關系設立一個新的抵押權，而是為了確保抵押權依然發(fā)揮擔保功能，繼續(xù)時刻守護已被轉讓的基礎債權而已。從債務內部來看，因債務內容早已固定，承擔事實已經明確，債權債務關系的內容并無實質性變化，單向的債務結構、風險因素并未增減，變化的僅僅是債權人一方信息且債務人已經明確履約對象；從債務外部來看，利益流動方向未發(fā)生改變，社會辨識度和評價結果、的交易安全性未產生任何實質性的變化，抵押權所擔保的債權仍然是原先設立抵押時的債權，原本已經登記的抵押權效果依然完整的存在未受任何影響。
如果機械的理解和適用物權登記規(guī)則，強調轉讓抵押權必須辦理變更登記手續(xù)，那么，就會出現(xiàn)這樣的尷尬局面，抵押權與債權相隔離，債權喪失擔保。因為，抵押權是為債的履行提供擔保，其功能和從屬性決定其應當始終與債權相伴，守護基礎債權的實現(xiàn)，自然其就應當隨債權的移轉而移轉，隨債權的消滅而消滅。如果硬要求抵押權轉移以登記作為生效的要件，那么從債權轉讓后到登記機構辦理完畢抵押權變更登記的空檔期內，基礎債權和抵押權必然出現(xiàn)分別歸屬不同主體的情況，這有悖于抵押權的從屬性質和擔保功能。而且，現(xiàn)實中辦理變更登記是需要抵押人協(xié)同的，所以只要抵押人不予配合，變更登記手續(xù)就會難以完成，債權就會面臨轉移了卻也喪失擔保的尷尬局面，這不僅與擔保立法的初衷背離也明顯不符合市場經濟的對交易安全的要求。
第三、國家司法機關對此的態(tài)度。最高人民法院的《關于審理涉及金融資產管理公司收購、管理、處置國有銀行不良貸款形成的資產的案件適用法律若干問題的規(guī)定》中的第九條：“金融資產管理公司受讓有抵押擔保的債權后，可以依法取得對債權的抵押權，原抵押權登記繼續(xù)有效”，該條明確了關于抵押權隨債權轉移后無需重新辦理變更登記。雖然該解釋的適用對象僅僅是華融、長城、信達、東方四家資產管理公司受讓的四家國有商業(yè)銀行的不良信貸債權，與一般債權相比有政策上的特殊性，規(guī)定不具有普遍適用的效力，實踐中不能擴大其適用范圍。但是，隨著國家金融市場的進一步開放和透明，四大國有AMC的特殊政策光環(huán)正逐步褪去，與其他金融機構平等競爭將是大勢所趨，所以，從這條規(guī)定其實可以看出最高司法機關的意圖是認可抵押效力的，即在抵押權隨主債權轉移后，受讓人即可依法取得主債權的抵押權，原抵押登記應當繼續(xù)有效，無需重新辦理抵押登記。
第四、辦理抵押變更登記的權利完善功能和對抗效力。綜上可知，抵押權辦理變更登記并非抵押發(fā)生轉移效力的要件，但是，依據我國《物權法》，辦理登記還具備公示效力和對抗作用，所以，債權轉移后前往登記部門辦理抵押變更登記可以起到進一步完善權利功能和發(fā)揮對抗的效力。主債權轉移后，通過對從屬的抵押權辦理抵押變更登記，同步公示的抵押權人和實際的抵押權人，完成權利外觀和權利實質的一致，使得公示信息與真實情況相符，抵押關系在發(fā)生變動后可以及時為社會所知曉，消除可能的風險和信息不對稱障礙，避免“權利外觀”帶來的信賴損害，提高交易的安全性，使權利得到法律全面的保護。
在具體司法實踐中，債權轉移后及時辦理抵押變更登記對于防范商業(yè)道德風險具有非常重要的作用。通過及時的變更登記，可以避免債務人與原債權人串通處分抵押物的風險。債權轉移后，在未辦理抵押變更登記前，登記機構的登記簿上的抵押權人仍是原債權人，如果債務人與原債權人串通，惡意將抵押物處分，新債權人有可能喪失優(yōu)先受償權。原債權人只要同意抵押物轉讓或放棄抵押權并出具書面文件，債務人便可以將抵押物出售給善意，那么，善意受讓人受善意取得制度的保護而成為抵押物的合法所有權人，真實債權人的抵押權無法實現(xiàn)，在債務人無法清償債務時，只能向債務人和原債權人追究相應的責任，但是對真實債權人來說，已經喪失抵押權優(yōu)先受償保護的債權，其完全實現(xiàn)所需消耗的各種成本和時間并不會太令人滿意。
五、結束語
資產證券化的特點和優(yōu)勢可以被濃縮為這樣的一句話：“資產證券化是通過對原本缺乏流動性的資產進行結構重組、風險評估和信用增級等處理后，將資產收益標準化為具有較高流通性的交易型資產，并在證券化的過程中通過資產獨立和風險隔離措施使其徹底脫離原始權利人，以資產信用取代融資方信用，緩釋商業(yè)風險，實現(xiàn)安全高效融資的全新方式”。 對我國而言，在當前“穩(wěn)增長、調結構”的大環(huán)境下，資產證券化的常態(tài)化推進具有多重積極意義。一方面，作為一種全新的融資方式，證券化有助于緩解企業(yè)的融資難、融資貴問題，盤活沉淀資產，幫助企業(yè)實現(xiàn)自我造血，也可以減輕政府的財政負擔。另一方面，證券化可以引入更多的社會資本參與城市建設，從根本上解決投資的可持續(xù)問題，同時，對于化解信貸資產壓力，緩解國內銀行經營風險也很有幫助。當然，作為跨制度的重大金融創(chuàng)新，必須要有堅實的法律制度作為基礎，目前，支撐證券化運作的法律條款散落在各部門法中，既不完善又不成體系，而且多以部門規(guī)章為主，法律層級過低效果不佳。所以，從法律層面盡快建立和完善配套的法律體系對于推進證券化意義重大。本文相信，隨著我國經濟的發(fā)展、法律法規(guī)的完善和證券化實踐的深入，有著金融之花之稱的資產證券化一定會綻放出更加絢爛的光彩。
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